央行短期資金池快速膨脹背后，反映了兩個事實：必要超儲率快速恢復正常和信貸投放速度較快。總的來說，經濟恢復快，銀行缺錢了引子一般來說，央行會通過投放OMO的方式，做一個短期資金池，來應對市場的臨時超儲需求。
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以本次春節為例，央行為了應對春節長假，把短期資金池的峰值規模拉到了2.2萬億。
春節過后，央行又開始了逆向的常規操作——收縮短期資金池，然而，詭異的是，當短期資金池規模收縮到8000億時，銀行間資金快速收緊，銀行間7天的加權平均利率迅速升高到2.4%+的水平。
在2月8日，央行不得不臨時性凈投放了4860億，把短期資金池的規模提高至1.2萬億。奇怪的是，資金利率依然在上行。 要知道近期并沒有任何臨時性的擾動因素，這只能說明系統內部有不少的資金缺口。 那么，這個資金缺口是怎么來的呢？缺口的規模又有多大呢？這篇文章主要討論這個問題。
經濟復蘇推動必要超儲率上升從2月8日的資金面來看，系統的缺口至少大于1.2萬億，由于乘數效應(ps：大概是十倍)的存在，這么大的缺口并不是增量信貸所能解釋的。
所以，我們得在存量上找答案。
在2022年12月9日《經濟復蘇和利率的關系》中，我們已經給過一個答案了：經濟復蘇導致貨幣流通速度增加，使得超額儲備在銀行體系內大幅波動，提高了系統的必要超儲率。
下圖刻畫了貨幣流通速度和必要超儲率的關系：
下圖刻畫了經濟活躍度和必要超儲率的關系：
不難發現，經濟活躍度越高，必要超儲率越高，而且，這是一個存量價格上升的邏輯。
整個系統的存款規模大概是200萬億的數量級，必要超儲率的小幅度上升，就會帶來巨大的資金缺口。
去年四季度末，系統的超儲率水平是1.5%，但是，它對應了一個十分弱的經濟狀態。
雖然1.5%很低，但也夠用。
但是，現在的情況大不相同， 經濟狀態正在迅速恢復正常，使得必要超儲率跳升。
今天上午(ps：2月9日)央行又凈投放了3870億OMO，把短期資金池提高至1.6萬億。直到下午，資金面緊張的情況得到緩解。
也就是說，系統的超儲率提高至1.5%+0.8%=2.3%之后，資金緊張的局面才得到緩解。
這意味著系統的必要超儲率水平已經提高到了很接近2.3%的水平。不難發現，這個水平位于歷史的正常水平——2%——附近。
因此，我們可以得出一個結論：經濟活躍度恢復得很快，必要超儲率已經回歸正常了。
2023年Q1的中長期資金缺口在2023年1月5日的《基礎貨幣的投放機制——兼論2023年一季度的降準預期》一文中，我們有討論過：我們的金融系統內嵌了一年2萬億的中長期資金需求。
也就是說，單季度需要5000億，即25bp的降準。
另外，貨幣政策的松緊不取決于是否降準或MLF凈投放，而是取決于投放的節奏——是提前投放還是滯后投放？
于是，2023年一季度中長期資金缺口可以分解為兩部分：一方面是必要超儲率回歸2%的資金缺口——50bp；另一方面是單季度擴表的增量缺口——25bp。總資金缺口在75bp，即1.5萬億。 這也解釋了，為什么央行短期資金池的規模擴大至1.6萬億，資金面才轉松。
此外，央行短期資金池快速膨脹背后，反映了兩個事實：
1、必要超儲率快速恢復正常；
2、信貸投放速度較快；
總的來說，就是經濟恢復得較快。
結束語
如上圖所示，經濟已經度過了兩個關鍵點：
1、經濟預期扭轉，儲蓄活化，理財遭遇贖回潮，存單利率快速上行；
2、經濟活躍度恢復正常，貨幣流通速度增加，必要超儲率逐步恢復正常；
再下一個階段就是，經濟進一步活躍，貨幣流通速度進一步增加。
當然，這個階段的主要矛盾也發生了變化。之前市場在糾結弱復蘇還是強復蘇，現在不用糾結了——復蘇得很好；于是，市場糾結的點轉化為以下兩點：
1、央行會多大程度滿足復蘇所帶來的資金需求；
2、央行什么時候會把短期資金池置換為降準或MLF凈投放；
本文來源：滄海一土狗，原文標題：《復蘇的第二階段——必要超儲率回歸正常》
