受“永煤事件”影響，近期銀行負債端壓力明顯增大。周一早盤，央行意外大額凈投放OMO和MLF，這與此前監管層表態嚴抓“逃廢債”，在防范金融風險和長期打破剛兌之間短期優先處置的態度保持一致。市場壓抑許久的做多情緒得到釋放，十年國債活躍券下行4—5BP，存單利率下行近15BP，創下了近期最大單日漲幅。非銀市場資金利率R007依然維持高位，未來短期債券供給明顯降低，在沒有其他變量的前提下，短期利率或下行。我們也注意到，在監管層從嚴管控結構化發行后，部分城投和產業債明年將面臨增發難、成本抬高等問題，信用風險或將成為未來制約利率下行的主要矛盾。全球經濟在2021—2022年全面復蘇，利率易漲難跌，債市中期熊市格局不變。
針對市場近期較為關心的信用風險，央行表態“牢牢守住不發生系統性金融風險的底線”或可理解為在長期打破剛兌和防范金融風險中，防范金融風險發生依然是當前的主要目標。央行周一意外凈投放MLF和OMO，旨在緩解銀行負債端壓力，存單和國債收益率紛紛下行，DR007再次回到2.2%下方。但是非銀資金R007受到“永煤事件”沖擊，依然維持在高位，市場流動性偏緊。
市場眾多機構在永煤違約事件發生后，提高正回購質押券標準，并大量提前終止現存正回購，導致市場資金緊張，部分機構被迫折價出售債券，永煤違約對中小機構的沖擊仍在持續。從去年包商事件的沖擊來看，盡管央行立即在逆回購支持、中小銀行發行存單增信等方面釋放維穩信號，大量釋放流動性來呵護市場，但非銀資金依然緊張，直到頭部券商牽頭發行短融才逐步緩解非銀市場資金緊張的情況。從現有情況來看，央行對非銀機構尚未有明顯支持，非銀機構整體資金緊張的情況仍將持續，在“守住不發生金融風險的底線”的政策下，未來央行或將繼續資金凈投放。但需要警惕流動性投放若不及預期，市場可能迅速翻轉。同時，未來信用風險易升難降，流動性的投放也終究有限，打破剛兌勢在必行，債券市場仍將面臨一定的陣痛期，利率易漲難跌。
綜上，央行及時呵護市場流動性、永煤違約沖擊隨著展期方案的施行暫告終結、債券發行減少等利多或點燃市場沉寂許久的做多情緒，利率短期有望下行。在央行引導的流動性修復驅動下，前期漲幅較多的短端利率或將快速下行。需要注意到，打破剛兌是未來長期的目標，在明年一二季度大量信用債到期的壓力沖擊下，若非銀市場的流動性問題仍未得到緩解，需要警惕更大的信用風險。明年國內和海外經濟復蘇共振可能帶來上半年經濟數據超預期，也可能加速貨幣政策退出速度，貨幣政策方向未變，中期債券熊市或將持續。
